50. týždeň: Ako sa vyvíjali kapitálové trhy v novembri

Dolár sa oproti euru, ale aj oproti ostatným menám krajín G10 v priebehu mesiaca relatívne výrazne zhodnotil. Čína pokračuje v prísnej menovej politike, pričom prednedávnom opäť zvýšila úrokové sadzby minimálnych rezerv. Keďže v krajine opäť rastú inflačné tendencie, v nasledujúcich mesiacoch treba rátať s ďalšími opatreniami – so zvyšovaním úrokových sadzieb a riadením pôžičiek.

HDP v 3. štvrťroku rástol o niečo rýchlejšie – základné problémy amerického hospodárstva však pretrvávajú

Najnovšia správa o americkom pracovnom trhu ukazuje pretrvávajúcu slabinu: Nezamestnanosť napriek v poslednom čase dobrým ukazovateľom vývoja a všeobecne dobrému stavu výnosov pre veľké podniky ďalej stúpla. Fed venuje pracovnému trhu mimoriadnu pozornosť. Najnovšie vyjadrenia šéfa centrálnej banky Bernankeho naznačujú rozšírenie stimulov, ak sa napätá situácia na pracovnom trhu neuvoľní.

Štátne dlhopisy v Amerike a eurozóne v priebehu mesiaca oslabili. Najmä v Európe výnosy v novembri stúpli, pričom rizikové prirážky pre okrajové krajiny eurozóny relatívne výrazne narástli. V USA boli výnosy tiež mierne vyššie - vo všeobecnosti je samozrejme otázne, akú výpovednú schopnosť vôbec majú terajšie „trhové ceny“ amerických dlhopisov vzhľadom na stále rozsiahlejšie trhové zásahy americkej centrálnej banky.

Ekonomiky strednej a východnej Európy, predovšetkým Poľsko a Česko, naďalej vykazujú čiastočne výrazné tendencie zotavenia. Veľmi dobre vyzerá aj situácia Turecka. Zvýšené úsilie konsolidovať rozpočty však v nasledujúcich rokoch výrazne zaťaží hospodársky rast v EÚ. Vlastný domáci dopyt bude pre trvalé oživenie konjunktúry v krajinách strednej a východnej Európy preto musieť hrať stále dôležitejšiu úlohu.

Vyostrenie dlhovej krízy v eurozóne v novembri výrazne negatívne zasiahlo dlhopisové trhy strednej a východnej Európy. Najvýraznejšie oslabili meny v Poľsku a Maďarsku, ktoré na jeseň najviac profitovali z robustného oživenia konjunktúry v západnej Európe a najmä v Nemecku. Trhové turbulencie sa navyše odrazili na rastúcich rizikových prirážkach eurobondov regiónu.

Rusko: Ruské hospodárstvo v 3. štvrťroku mierne oslabilo

Ruské hospodárstvo v 3. štvrťroku mierne oslabilo, pričom na ročnej báze je úroveň rastu HDP už len +2,7 %. Negatívny vplyv malo enormné letné sucho a zničujúce požiare. V nasledujúcich štvrťrokoch by sa však rast mohol zrýchliť, čo naznačujú dobré predstihové ukazovatele indexov PMI, ako aj naposledy prekvapujúco zvýšená priemyselná produkcia. Centrálna banka ponechala hlavnú úrokovú sadzbu nezmenenú. Ruská mena sa napriek rastúcej cene ropy aj v novembri oproti menovému košu znehodnotila. RUB je však momentálne relatívne ďaleko od intervenčných úrovní centrálnej banky. Príčinou oslabenia rubľa môže byť silný spätný odlev kapitálu do zahraničia. Ten by sa pri pretrvávajúcom oživovaní konjunktúry a opäť stúpajúcej investičnej činnosti podnikov mohol obrátiť. Hoci výnosy ruských dlhopisov v lokálnej mene stúpli, dlhopisy mali v prepočte na euro pozitívnu výkonnosť. V medzimesačnom porovnaní je RUB oproti euru silnejší. Ruské eurobondy naproti tomu v novembri oslabili: Na jednej strane stúpla všeobecná úroveň výnosov, na druhej strane stúpli aj prirážky ruských dlhopisov.
Ruský akciový trh v poslednom čase poznačila veľmi intenzívna a úspešná IPO činnosť (predovšetkým v odvetviach výstavby, dopravy, internetových služieb a predaja). Stále prebieha diskusia o reforme zdanenia ropného sektora, pričom sa pravdepodobne odstráni zvýhodnenie „downstream“ oproti „upstream“. Celkové daňové zaťaženie skôr stúpne ako klesne, pričom je pretrvávajúca neistota v súvislosti s touto témou záťažou odvetvia.

Maďarsko: Nejednotné rámcové podmienky a napätie medzi politikou vlády a centrálnou bankou

Dynamika hospodárstva je naďalej priaznivá, a to aj vďaka robustnému zahraničnému dopytu, ktorý sa prejavuje vo zvýšenej priemyselnej produkcii a opäť pozitívnej obchodnej bilancii od začiatku roka. Napriek naposledy dobrému vývozu sú vyhliadky na rast z dôvodu naďalej slabej domácej konjunktúry tlmené. Inflácia napriek tomu naposledy stúpla výraznejšie, ako sa všeobecne očakávalo – 4,2 % na ročnej báze. Centrálna banka na poslednom zasadaní koncom novembra zdôraznila zhoršenie inflačných očakávaní pre budúci rok a zvýšila hlavnú úrokovú sadzbu na 5,50 %. Tento krok bol pre väčšinu účastníkov trhu prekvapením a zvýšil tlak na výnosy maďarských dlhopisov. Tie v novembri relatívne výrazne stúpli. Zvýšenie úrokových sadzieb naproti tomu nemalo žiadny podstatný účinok na HUF.

Po oznámení o bankovej dani vláda ohlásila ďalšie plány na jednorazové poplatky vo viacerých odvetviach, ktoré by mali rozpočtový deficit držať v medziach. Negatívny efekt týchto opatrení pre hospodárstvo by mal byť obmedzený. Okrem toho chce vláda budúci rok znížiť verejné výdavky v objeme o 1 % HDP. Popri tom sa snaží eliminovať súkromné penzijné fondy a dostať celý penzijný systém dlhodobo pod kontrolu štátu. Pozoruhodné je okrem toho rastúce napätie medzi vládou a centrálnou bankou - maďarský minister financií sa vyjadril k aktuálnej úrovni úrokových sadzieb a prihováral sa za nižšie úroky. Padol dokonca návrh na zvýšenie oficiálneho inflačného cieľa centrálnej banky. Centrálna banka na druhej strane poukázala na zhoršenú rozpočtovú situáciu a rastúci inflačný tlak, čomu prispôsobila aj úrokové sadzby. Z dlhodobého hľadiska sa úroveň maďarských výnosov javí ako atraktívna. Kurzy by však mali zostať volatilné, najmä vzhľadom na stále pretrvávajúce nejasnosti v súvislosti s budúcimi reformami, ako aj napätie medzi vládnym kabinetom a centrálnou bankou.

Maďarský akciový index BUX ukončil obchodný mesiac, ktorý prebiehal volatilne a bol prevažne poznačený výraznými stratami, s výrazne mínusovou hodnotou – vyše 14 % v prepočte na euro. Príčinou boli najmä výrazné kurzové straty pri akciou s veľkou váhou na trhu OTP a MOL.

Poľské hospodárstvo naďalej v dobrom stave

Poľské hospodárstvo je momentálne veľmi robustné, pričom naposledy zverejnené údaje o raste za 3. štvrťrok 2010 na úrovni +4,2 % HDP na ročnej báze veľmi prekvapili. Pozoruhodná je poľavujúca dynamika zahraničného obchodu. Rast bol pritom podporený najmä pozitívnym domácim dopytom a budovaním zásob. Miera inflácie naposledy stúpla na +2,8 % v medziročnom porovnaní, predovšetkým z dôvodu rastúcich cien potravín. Jadrová inflácia naproti tomu zostala opäť nezmenená na úrovni 1,2 %. Centrálna banka na poslednom zasadaní ponechala hlavnú úrokovú sadzbu nezmenenú, v nasledujúcich mesiacoch však jej politika bude pravdepodobne opäť reštriktívnejšia a úrokové sadzby sa zvýšia. Kurzy poľských štátnych dlhopisov aj v novembri relatívne výrazne klesli – vyostrenie dlhovej krízy eurozóny veľmi negatívne zasiahlo aj poľské akcie. Poľský zlotý sa do polovice mesiaca oproti euru zhodnocoval, v ďalšom priebehu mesiaca však silne poľavil a oproti euru celkovo výrazne stratil. Z uvoľnenia trhových turbulencií v eurozóne by však zlotý mohol nadpriemerne profitovať, najmä keď bude zo strany centrálnej banky konkrétnejšie zvýšenie úrokových sadzieb z dôvodu inflačného tlaku. Začiatkom decembra sa zverejnil PMI pre spracovateľský priemysel: Index oproti  predošlému mesiacu stúpol a naznačuje pozitívne vyhliadky.

Poľský akciový index WIG po vyskúšaní si ročných maxím v novembri zaznamenal korekciu na úrovni približne 3 % (v EUR) smerom nadol, čo bolo spôsobené najmä negatívnou výkonnosťou bankových titulov, ako napríklad Pekao a PKO. Napriek tomuto poklesu kurzov zaznamenalo Poľsko v novembri najlepšiu výkonnosť spomedzi krajín strednej a východnej Európy. Krajina naďalej ostáva reprezentatívnym príkladom pre pretrvávajúce oživovanie východoeurópskych trhov.  

Česká republika: Ekonomika podporovaná zahraničným dopytom

Česká ekonomika sa naďalej spamätáva razantným tempom, pričom ju podporuje predovšetkým robustný zahraničný dopyt. Miera inflácie bola naposledy stabilná na úrovni +2 %. Aj keď to predstavuje hornú hranicu úrovne, o ktorú sa snaží centrálna banka, v nasledujúcich mesiacoch by sa hlavná úroková sadzba nemala zvyšovať a už vôbec nie v prípade, že úrokové sadzby v Európe zostanú nízke. Výnosy českých dlhopisov nasledovali všeobecný vývoj eurových benchmarkových dlhopisov (Nemecko) a v priebehu mesiaca boli vyššie. Česká koruna bola v novembri slabšia, v súlade s ostatnými menami regiónu.

Po pozitívnom októbrovom kurzovom vývoji český akciový trh v novembri zaznamenal vyše 4 % pokles na ročnej báze. Výkonnosť trhu v rámci Blue Chips prekonala Komerční, ktorá v medzimesačnom porovnaní zaznamenala 1 % nárast. Príčinou sú najmä dobré podnikové výsledky, ktoré boli vyššie, ako sa očakávalo.

Turecko: Istanbulská burza láka mnohých zahraničných investorov

Turecký hospodársky rast v 2. štvrťroku 2010 dosiahol reálnych 10,3 % (na ročnej báze), pričom ho podporil najmä robustný domáci dopyt. Priemyselná produkcia naďalej rýchlo rastie, upravená o pracovné dni naposledy stúpla o 12,9 % na ročnej báze a vyťaženosť kapacít je znovu takmer rovnaká ako pred krízou. Miera nezamestnanosti naproti tomu v poslednom čase opäť stúpla. Miera inflácie prekvapujúco stúpla, pričom mohutný nárast zaznamenali predovšetkým ceny potravín (o približne 17 % na ročnej báze). Jadrová inflácia naproti tomu mierne klesla. K prípadnému zvyšovaniu úrokových sadzieb len sotva dôjde skôr ako v roku 2011.

Hoci hlavný index ISE-30 v novembri zaznamenal straty, od začiatku roka je ešte stále výrazne v kladných hodnotách. Relatívne jednoduchú kapitalizáciu, ktorú umožňuje rozvíjajúci sa akciový trh, naposledy využila cateringová spoločnosť Do&Co Attilu Dogudana, ktorá je od decembra okrem Viedne kótovaná aj na istanbulskej burze. Burze celkovo silno dominujú zahraniční investori.

Okrajové trhy východnej Európy

Politická situácia v Rumunsku zostáva napätá

Rumunská vláda koncom októbra odvrátila ďalší návrh opozície na vyslovenie nedôvery. Politická situácia však v nasledujúcich mesiacov pravdepodobne zostane napätá, keďže úsporné opatrenia vyvolávajú pribúdajúce protesty obyvateľstva. Na rozdiel od Bulharska však rumunský lei v dôsledku krízy výrazne oslabil a postaral sa o vyššiu konkurencieschopnosť. Rumunsko a Bulharsko sú jediné krajiny regiónu, ktorých HDP klesá. V roku 2011 však treba v oboch krajinách počítať s rastúcim HDP.

Rizikové prirážky východoeurópskych eurobondov v novembri stúpli, pričom mimoriadne výrazný bol pohyb koncom mesiaca z dôvodu vyostrenia dlhovej krízy v eurozóne. Z dlhodobého hľadiska sa aktuálne úrovne zdajú byť atraktívne. Volatilita však pri pretrvávajúcich obavách v súvislosti s dlhmi v okrajových krajinách eurozóny pravdepodobne zostane vysoká.

Čína

Na čínskom akciovom trhu stúpol MSCI China od októbra 2008 o 256 %, čím mierne prekonal MSCI Emerging Markets. Napriek tomu sme nezaznamenali žiadne obavy v súvislosti s povážlivo vysokým ocenením, ani náznaky bubliny. S koeficientom P/E pre rok 2011 na úrovni približne 12 a s cenovým faktorom na úrovni približne 2 sa MSCI China momentálne obchoduje na úrovni jeho dlhodobého historického priemeru. Aj vzhľadom na oceňovanie je porovnanie s inými rýchlo sa rozvíjajúcimi trhmi regiónu jednoznačné, resp. v prospech Číny. India, Indonézia a dokonca aj Filipíny a Malajzia sú jednoznačne ocenené drahšie ako Čína. Na minimálne tri nasledujúce mesiace preto vychádzame z pozitívnej relatívnej výkonnosti oproti spomenutým trhom. A naviac: V rámci Číny momentálne nebadať žiadne akútne nebezpečenstvá, ktoré by mohli rast krajiny zabrzdiť.

+Externé nebezpečenstvá naproti tomu existujú. Na extrémne voľnú menovú politiku (v duchu kvantitatívneho uvoľňovania) centrálnych bánk v rozvinutých krajinách treba napríklad pozerať so skepsou. Prílev likvidity môže negatívne zasiahnuť práve trhy ako je Hongkong a Čína, ktoré sú nepriamo úzko naviazané na dolár. Táto dodatočná likvidita zvonku je potenciálne nebezpečná, keďže ešte viac poháňa konjunktúru, čo  – na rozdiel od EÚ a USA – nie je nutné. Práve naopak - zo strednodobého hľadiska by mohla prehriať jednotlivé sektory a aktíva, čo by nevyhnutne viedlo k chybným alokáciám a v ďalšom rade k ráznym vládnym opatreniam na ochladenie konjunktúry. Druhým problémom, ktorá s tým čiastočne súvisí, je rastúca inflácia. Najmä ceny potravín počas posledných týždňov výrazne stúpli. Index spotrebiteľských cien v Čine naposledy stúpol na 4,4 %. Táto hodnota ešte nie je znepokojujúca, ďalší tlak na ceny by však centrálnej banke nedal inú možnosť, ako pritiahnuť opraty. Len nedávno čínske politbyro v tejto súvislosti naznačilo určité kroky, keď oznámilo, že menová politika bude v roku 2011 „opatrnejšia". V roku 2010 sa ešte opisovala slovami „primerane voľná“. Preto očakávame ďalšie zvýšenie úrokových sadzieb (v rozsahu 0,75 %) a nižšie úrovne rastu pre M2.

India zostáva jednou z lokomotív rastu svetového hospodárstva

Hospodársky rast sa v Indii vyvíja naďalej pozitívne. S rastom na úrovni 8,9 % v poslednom štvrťroku zostáva India popri Číne lokomotívou rastu svetového hospodárstva. Na strane inflácie sa rysuje mierne uvoľnenie, hoci takmer 10 %-né absolútne úrovne sú ešte stále dvakrát také vysoké ako 4-6 %-né rozpätie, ktoré minister financií označil za ideálne. Inflácia by sa však podľa analytikov mala v prvom štvrťroku budúceho roka znížiť na 6 %. Bude zaujímavé sledovať vývoj v druhom polroku 2011, keď sa očakáva opätovný nárast. Vláda sa momentálne zameriava na oblasť infraštruktúry, kde sa po určitom meškaní naštartovalo množstvo úspešných projektov. V nasledujúcich mesiacoch očakávame ďalšie zrýchlenie tohto trendu.

Indický akciový trh v uplynulom mesiaci zaznamenal straty po tom, čo hospodárstvom otriasli dva prípady korupcie. Na jednej strane vyšlo najavo, že minister telekomunikácií, ktorý medzičasom odstúpil, predal mnohé licencie pod cenu, na druhej strane však za to prijal úplatky. Medzitým sa udelením týchto licencií začala zaoberať vyšetrovacia komisia a dá sa očakávať, že niektorí prevádzkovatelia mobilných sietí budú musieť licencie vrátiť. Druhý prípad sa týka zatknutia niekoľkých vysoko postavených štátnych bankových úradníkov, ktorí prijali úplatky od realitných spoločností, aby urýchlili udelenie úverov. Na základe prísnejších opatrení by malo byť v budúcnosti pre realitné spoločnosti ťažšie získať úvery od štátnych bánk.

Brazília: Investori sledujú s obavami rast inflácie

Po prezidentských voľbách koncom októbra boli v popredí obavy v súvislosti s politikou Dilmy Rousseffovej. Mantega zostáva na pozícii ministra financií a Alexandre Tombini sa stane novým šéfom centrálnej banky – obe rozhodnutia prijali investori veľmi pozitívne. Mantega okrem toho oznámil výrazné obmedzenie budúcoročného rastu fiškálnych výdavkov, ktorý doteraz dosť znepokojoval investorov.

Na strane hospodárstva sa do centra pozornosti investorov opäť viac dostávajú obavy o infláciu po tom, čo miera inflácie v novembri stúpla na 5,5 %. Úrokové očakávania v dôsledku toho výrazne stúpli a v januári možno očakávať zvýšenie úrokových sadzieb (z aktuálnej úrovne 10,75 %). V roku 2011 by mala hlavná úroková sadzba stúpnuť na 12,5 %. Už teraz sa zvyšujú minimálne rezervy na vklady, v dôsledku čoho brazílsky finančný systém príde o približne 60 miliárd BRL. Akcie citlivé na úroveň úrokových sadzieb (banky a stavitelia domov) patrili v novembri k najslabším.

Na základe optimistických vyhliadok pre drahé kovy zakúpila spoločnosť Raiffeisen Capital Management ďalšie akcie ťažobnej spoločnosti Yamana Gold s fungujúcimi baňami v Brazílii, Čile a Argentíne.