Za rastom HDP v USA bude dopĺňanie zásob

Väčšina ukazovateľov ekonomickej aktivity sa stabilizuje, hoci sú veľmi nízkych úrovniach. Na druhej strane ceny stále klesajú, či už ide o nehnuteľnosti alebo celkovú hladinu cien, na ktoré doľahlo masívne prepúšťanie, neistota a oddlžovanie. Trhové očakávania rastu americkej ekonomiky v 3. štvrťroku sa zhodujú na úrovni 2,7 %. Prognóza Saxo Bank je 3,2 %.

Domnievame sa, že splácanie spotrebiteľských záväzkov bude trvať roky a že dopyt zostane potlačený. Menové stimuly budú pravdepodobne pokračovať, čo môže spôsobiť „japonizáciu“ finančných trhov. Inak povedané, môže dôjsť k rastu ukazovateľov P/E a poklesu výnosov firemných aj štátnych obligácií. Deficity štátnych rozpočtov budú musieť byť kryté značnými emisiami obligácií. Zdá sa ale, že nárast úspor a deflačné tlaky neumožnia rast úrokových mier … momentálne.

V druhej polovici roku dôjde k ekonomickému rastu. Ale za akú cenu?

V druhej polovice tohto roku dôjde v USA k obnove pozitívneho rastu HDP. Udržateľnosť tohto rastu však nie je istá a bude do značnej miery závisieť na vládnych výdavkoch a doplňovaní zásob. Americkí spotrebitelia sú pritom stále v kritickom stave a snažia sa zbaviť dlhov.

Pokiaľ ide o výdavky, Američania šliapli na brzdu a ich dopyt je priamo úmerný sladkosťou, na akú ich láka federálna vláda. S výnimkou spotreby hradenej z peňazí daňových poplatníkov, idú príjmy na splácanie dlhu. Iba spotrebiteľské úvery majú hodnotu okolo 110 miliárd USD a toto tempo sa zatiaľ nespomaľuje.
Je nezmyslom popierať skutočnosť, že stimulačné balíčky zaberajú - aspoň krátkodobo. Zavedenie šrotovného (v USA označovaného ako „cash for junkers“) bude mať priaznivý dopad na súkromnú spotrebu  v 3. štvrťroku (a na zásoby  v 4. štvrťroku), ale obávame sa, že väčšinou pôjde o presun dopytu, ktorý následne bude chýbať v roku 2010. Trh s bývaním sa nedávno stabilizoval a predaje sa opäť zvyšujú. Taktiež tento vývoj podporí  v 3. a 4. štvrťroku súkromný dopyt a pomôže americkým spotrebiteľom vyzerať lepšie, ako na tom v skutočnosti sú.

Vedľa zadlženosti však existujú aj iné problémy. Nezamestnanosť trvalo stúpa a skúsenosti z predošlých recesií ukazujú, že jej rast môžeme očakávať ešte veľa ďalších mesiacov. Tento vývoj ohrozí jednak splácanie dlhov, ako aj spotrebu, pretože v situácii, keď úspory mieria do reštrukturalizácie účtovnej bilancie namiesto do skutočného sporenia, sa dopyt toľko neakumuluje.

Očakáva sa, že zmeny zásob zohrajú úlohu faktoru, ktorý vytiahne rast HDP v druhej polovici roku 2009. Saxo Bank tento názor, aspoň čo sa týka 4. kvartálu, hoci neochotne, ale akceptuje. Je pravda, že tam, kde sa vyprázdnili sklady, sa budú doplňovať zásoby. Ale dopad tejto skutočnosti, na rozdiel od väčšiny prognóz, hodnotíme skôr skepticky (zásoby firiem poklesli v júli o ďalšie 1 % a v júni došlo ku korekcii vo výške 1,4 %). Ukazovateľ obratu zásob je v súlade s trendom posledného desaťročia stále na vysokej úrovni. V 3. štvrťroku očakávame jeho ďalší pokles, pretože dokiaľ nebudú viditeľné známky udržateľného rastu obnovy, budú podniky s doplňovaním zásob veľmi opatrné.

Na rast HDP v 4. štvrťroku budú mať vplyv zmeny zásob predajcov áut, ktorí chcú uspokojiť dopyt vyvolaný zavedením šrotovného. Ich zásoby sa znižujú a očakávame, že v 4. kvartáli ich bude nutné doplniť. Naviac, rýchlo sa roztvárajú nožnice medzi novými zákazkami a zásobami v priemyselnej výrobe (index ISM) a zásobami tovaru dlhodobej spotreby. Naplňujú sa tak naše očakávania zdržanlivosti pri doplňovaní zásob v 4. kvartáli.

Americká vláda v 2. štvrťroku štedro utrácala. Teraz však narazila na dve prekážky, ktoré bude musieť prekonať, aby zaistila rovnaké tempo rastu aj  v 3. a 4. štvrťroku. Po prvé, v druhom štvrťroku došlo k obrovskému nárastu armádnych výdavkov, ktoré v prvom štvrťroku poklesli. Federálna vláda musí utrácať na obranu rovnakým tempom (rast 13,3 %), inak sa rast HDP spomalí.

Za druhé, časť na dlh financovaných stimulov vo forme transferových platieb sa nevyužíva pre spotrebu, ako sa pôvodne plánovalo. Americkí spotrebitelia namiesto toho reštrukturalizujú svoje účtovníctvo a splácajú svoje dlhy. V národných účtoch sa to odráža ako úspory, ktoré však nie je dobré zamieňať so súkromnými investíciami. Dokiaľ neprebehne reštrukturalizácia účtovnej bilancie, úspory sa nebudú používať k zaisteniu dlhodobého rastu prostredníctvom investícií a namiesto toho ich zhltnú  dlhy.

Vládne a regionálne výdavky, ktoré v medziročnom vyjadrení stúpli o 3,6 %, značne prispeli k rastu HDP v 2. štvrťroku. Ponúka sa ale otázka, či budú schopné toto tempo udržať. Vybralo sa omnoho menej daní a mnoho štátov sa dostalo do ťažkostí s vyrovnanosťou svojich rozpočtov. Musia preto obmedzovať výdavky, zvyšovať dane alebo odčerpávať ďalšie prostriedky zo svojich už takmer prázdnych fondov.

Vedľa vládnych výdavkoch bol v 2. štvrťroku hlavným hýbateľom rastu HDP čistý vývoz (1,60 %). V prvej polovici roku čistý vývoz stúpal. Hoci síce vývoz klesal, ale ešte viac klesal dovoz. Očakávame však, že v druhej polovici roku sa táto situácia zmení. Obchod zase posilňuje, hoci z nízkych hodnôt a dovoz rastie rýchlejšie ako vývoz, a to aj napriek oslabujúcemu doláru. Ropa sa spamätala z tohtoročných prepadov. No k tomu, aby čistý vývoz prispel k rastu HDP aj v 4. štvrťroku, by jej cena musela zase klesnúť.

Historicky najväčšie fiškálne stimuly zabezpečia kladný rast najväčšej ekonomiky sveta v druhej polovici tohto roku. Vládne výdavky zostanú v 3. a 4. štvrťroku na vysokej úrovni. Ich dopad je však nižší, pretože transferové platby končia ako súkromné úspory. V porovnaní s 2. štvrťrokom, bude v 3. štvrťroku dopad súkromných hrubých investícií menej negatívny. V 4. štvrťroku sa dokonca očakáva doplňovanie zásob. Inými slovami, vládne výdavky, ako hlavných hýbateľov rastu v 4. štvrťroku vystriedajú zásoby. Čistý vývoz urobil pre podporu rastu všetko, čo bolo v jeho silách. Ale jeho podiel sa do budúcna príliš nezvýši. Spotrebitelia v Amerike sa budú čiastočne podieľať na raste v 3. štvrťroku, ale vzhľadom k oddlžovaniu a nezamestnanosti spotrebiteľský dopyt v 4. štvrťroku pravdepodobne zase klesne.

Autor pracuje ako hlavný stratég Saxo Bank